上海新金融研究院學術委員 海通證券首席經濟學家
2012年第二季度中國GDP增速降至7.6%，與大部分投行分析師的預測一致。面對自2009年二季度之后經濟增速的再度大幅回落，很多人認為下一步拉動GDP回升的政策會密集出臺，但政策的著力點究竟是以財政政策為主還是以貨幣政策為主，是靠投資拉動還是靠改善經濟結構？
重出投資之拳既不現實又無必要
2008年末溫家寶總理提出的“出手要快、出拳要重”的舉措，迄今還記憶猶新。而今年5月份隨著發改委項目審批速度的加快，不少學者認為又將迎來一輪與2009年相仿的新的投資刺激計劃，但事實上并未出現。
二季度經濟的快速回落雖與2009年初有類似之處，但又有明顯的不同：第一，從外部環境看，歐美經濟雖然不振，但不存在斷崖式下滑的可能，故中國的外貿出口還會保持一定的增速；第二，本輪中國經濟回落與對房地產的主動調控有關，但房價并未出現大幅度回落，這也避免了中國經濟硬著陸的風險；第三，就業狀況較好，與2009年年初大量農民工返鄉形成明顯反差。
但為何GDP回落而失業率卻較低呢？一方面，這與中國人口的年齡結構有關，盡管15-64歲勞動年齡人口的比重沒有明顯下降，但25-34歲這一勞動主力人口在2000-2010年的10年間每年凈減少約460萬人。此外，農村青壯年勞動力向城鎮流動，經過持續20多年的快速轉移，目前在農村的存量已經很少了。另一方面，這輪經濟減速，以重工業的減速最為顯著，如石化、鋼鐵、水泥、汽車和機械制造等行業回落幅度較大，但重工業屬于資本密集型行業，其勞動力人數在第二產業中的占比不高。
既然中國經濟正處在軟著陸的過程中，且基本可維持充分就業，那么，大力度刺激經濟的政策似乎無必要出臺。中央政府“穩增長”的提法，也屬于“防御性政策”，而2009年的4萬億投資計劃，則是屬于“進攻性政策”。
從上半年的投資數據看，固定資產投資增速還在20%以上，即便扣除價格因素，實際增速也達到18%，比去年全年的實際增速15.9%高出2個百分點。盡管筆者一直認為中國的固定資產投資規模存在高估現象，且今年某些經濟下滑較快地區的地方政府在“穩增長”的壓力下，有多報投資規模的動機。但即便如此，全國范圍的投資增速仍然較快，尤其是制造業投資增速不慢，而基建投資與房地產投資之間的一增一減，大致可以抵消。從投資的構成看，民間投資占比在不斷上升，已經超過62%，這說明在經濟減速的過程中，投資的資金來源結構還是在不斷改善。
中國目前已經步入重工業化的后期，這意味著資本報酬率的下降，因此，投資就不能像過去那么輕率了。如寶鋼在湛江的項目盡管獲批，但在鋼鐵產能嚴重過剩的情況下，該項目一定不會快速推進。從朱格拉周期（設備投資）看，目前還處于下行過程中，只有當過剩產能被逐步淘汰、新的增長熱點開始出現時，設備投資周期才可能見底回升，而這或許要延至2014年。故目前政府在穩增長方面能夠做的，就是增加與民生相關的投資，盡管這些投資是低回報或無回報，但總比投資要虧損的形象工程項目或產能過剩的項目要好。而且，目前地方政府的債務水平都不低，土地出讓金收入估計下降了30%以上，這也是對地方政府投資拉動模式的掣肘。
扶持中小企業增長是重中之重
近來關于中國經濟的悲觀論調占主導地位，表現在資本市場上，則是股價指數的不斷回落。但是，當一個國家去年財政收入還創歷史新高，今年就被認為已經到了崩潰的邊緣，顯然不合情理。財政實力雄厚、就業狀況良好、金融體系健全、房地產投資又開始活躍……這表明，中國不會出現財政危機、金融危機以及因經濟泡沫破滅而帶來的硬著陸和失業問題。既然如此，我們還有沒有必要那么悲觀呢？
當然，煤炭、鋼鐵庫存的積壓、大宗商品價格的疲和汽車的滯銷等確實給經濟的產業鏈造成很大壓力，也大大降低了很多企業、尤其是重工業企業的毛利率水平，導致中國經濟增速下降，但這正是對過去多年來產能擴張的調整，是經濟高增長之后去產能化的不可逾越的階段。比如，汽車銷售連續幾年保持30-50%的高增長，已經使汽車的保有量急劇增加，達到1億多輛，僅次于美國；而從去年開始，汽車銷量增速就急劇放慢，汽車制造業率先步入調整期。又比如，過去10年90%以上的鋼鐵產能增加并沒有獲得中央批準，屬于違規投產，故中國的鋼鐵業如今只有自嘗惡性競爭的苦果。
因此，中國經濟減速是正常現象，沒有必要大驚失色，對這些產能過剩或產能落后仍沒有淘汰的行業，不應該通過無效的投資擴張來人為提供需求。近年來，那些由于行政壟斷而獲得超額利潤的大型國企，也慢慢風光不再，原因是多方面的，既受到新興行業發展的挑戰（如郵電、電信和廣電行業受到了互聯網的沖擊），又受到中國經濟結構調整的壓力（如重化工業目前的增速已經明顯放慢，投資回報率顯著降低等）。
相比之下，中小企業很多是工業化過程中通過依附于大企業、配套大項目，或在產業發展中衍生出來形成的子產業，或是在新興產業崛起過程中通過競爭而贏得由小變大的機會。中小企業吸納了90%以上的勞動力，絕大部分沒有行政壟斷權，在競爭中自生自滅。為了給中小企業更大的發展空間，一是要降低融資成本，如減息、提供優惠貸款、放寬發債條件等；二是要擴大中小企業可投資的領域；三是繼續推進結構性減稅的范圍和幅度。
從目前看，已經出臺的減稅或減免行政事業性收費的政策已經不少，如規定自2012年1月1日至2015年12月31日，對年應納稅所得額低于6萬元（含6萬元）的小型微利企業，其所得減按50%計入應納稅所得額，按20%的稅率繳納企業所得稅。此外，還有提高個體工商戶的增值稅、營業稅起征點等舉措。但總體看，這些結構性減稅的涉稅總額也不過在1000億左右，與10萬億財政收入相比不過是1%的規模。去年底召開的中央經濟工作會議將2012年的財政政策著力點從2011年的“保持財政收入穩定增長”，轉向了“繼續完善結構性減稅”，因此，中小企業整體稅負水平還是有一定的下調空間。
改革重心應從金融領域移到財稅領域
2012年中國經濟體制改革的步伐明顯加快，這從國務院批轉的《2012年深化經濟體制改革重點工作意見》在公布時間上比往年提前了兩個月也可以得到印證。而隨著經濟增速回落過程中各種制度性、結構性問題的凸顯，客觀上也會觸動改革。從今年上半年已經推出的各類改革舉措看，金融領域的改革舉措明顯比其他領域要多，原因何在呢？
我們不妨先歸納一下中國今后需要改革的領域，即過去30年經濟高速增長過程中所出現的結構失衡的方方面面。從大的方面看，存在城鄉之間、地區之間的發展和收入分配的不均衡、政府、企業與居民之間的收入分配不均衡、中央與地方之間的財政分配不平衡、國企與民企之間的發展機會不均等、企業與銀行之間的資本回報率鴻溝、高收入群體與低收入群體的巨大差距、經濟高增長與社會保障體系滯后的反差等。可見，需要改革的領域很多，從邏輯上講，應該是先易后難、先簡后繁、先解近渴后引遠水、先低成本后高成本。
金融改革恰恰符合上述邏輯：第一，它的改革大部分不需要制定繁瑣的操作細則，如非對稱減息和給予存款利率上浮空間，實質上是利率市場化改革，含義是讓銀行反哺企業，解企業近渴。由于過去銀行獲得的壟斷利潤太多了，如今企業出現了利潤下滑，需要給企業降低融資成本，增加存款利息，從而縮小銀行的盈利空間。而且，這一改革執行效率高，操作成本低。第二，金融改革實質上是放松金融管制、打破金融壟斷，屬于系統的總量改革，一般不涉及到個案，不容易受到某個既得利益集團的抵觸。
今年以來，從溫州金融改革試點、人民幣國際化的推進，到證券和保險業創新舉措的出臺，再到利率市場化步伐的加快，都表明這輪金融改革方興未艾。但僅僅只推進金融改革，還是不能解決中國經濟日益凸顯的結構性矛盾。如前所述，城鄉收入差距、貧富差距、地方與中央、國企和民企的收入差距，都涉及到現有收入分配問題，因此，需要進行財政稅收制度的改革。
據報道，由發改委牽頭制定的收入分配改革總體方案將在下半年出臺，方案將列出收入分配改革的時間表和路線圖，其中，調整初次收入分配格局是未來收入分配改革的重中之重。但是，關于收入分配制度改革早在8年前就已經提出，至今連改革方案的討論稿都未見到，下半年該方案能否如期出臺，仍存疑慮。其本質原因是這項改革涉及各方利益格局的調整，阻力大、成本高、涉及面廣，需要從源頭的體制入手，逐步推進改革。
因此，作為收入分配源頭的財稅體制改革是關鍵。如涉及到中央和地方財政分配的，主要是對現行的分稅制進行改革，一是增加地方財政稅源，改變中央與地方財政的六四分成格局，二是要繼續推進財政層級扁平化。又如，針對貧富差距過大，需要進一步推進以家庭為征收對象的個稅改革，而個稅“綜合與分類相結合”的改革方向早在2003年中央文件中就已明確，改革遲遲無法推進的主要原因之一在于征管條件不具備。此外，對于諸如遺產稅、房產稅等新稅種的推出，也不應議而不決。
財稅體制改革的難度要大于金融體制改革，但對于改善經濟結構，則更加直接和具有針對性，估計明年推進的步伐會加快。再下一步，則應該是行政體制改革了，其難度更高、成本更大，但卻是中國經濟真正轉型繞不過去的坎。
——本文發表于2012年7月17日《華爾街日報》
