上海新金融研究院學術委員 鐘偉
引言
在我國，融資租賃業務的開展發端于改革開放以后，中國急需大量引進國外大型機械設備之時。在30余年的發展歷程中，我國融資租賃業經歷過“繁榮——泡沫——整頓”的大起大落，至今已經步入了穩健發展新紀元中。2007年，銀監會頒布《金融租賃公司管理辦法》，銀行系金融租賃公司呈幾何級數增長，業務規模也迅速擴張。據統計，2007-2011五年間金融租賃合同余額年均增長率超過300%，到2012年上半年合同余額超過5000億人民幣。盡管金融租賃業的規模還不足以對9萬多億的M2余額構成實質性的影響，但若按照這樣的發展速度，在不遠的未來，金融租賃業必定會對貨幣政策產生巨大影響。
金融租賃公司不同于傳統商業銀行，并不依賴存貸差收益保證利潤，主要的經營業務是為大型設備（例如飛機、船舶、農業機械設備等）提供資金融通。盡管當前金融租賃公司的主要資金來源于銀行，但并不受公開市場操作、存款準備金率等貨幣政策工具的直接控制。研究金融租賃對貨幣政策傳導機制的影響對于今后貨幣政策可能面臨的新變化、貨幣政策的有效性以及金融租賃的健康發展有重大意義。本報告通過理論和實證兩個視角的研究，探索金融租賃公司發展對中央銀行貨幣政策的影響，具體內容包括金融租賃對貨幣供給的影響、金融租賃對貨幣政策工具的影響、金融租賃對貨幣政策中介目標及傳導機制的影響等。
本研究的組織結構亦遵循這樣的研究框架：第一章介紹金融租賃發展的背景，主要介紹我國金融租賃業的發展歷程、現狀及國際金融租賃業的發展；第二章討論金融租賃對貨幣供給的影響，主要從理論上分析金融租賃對央行貨幣供應過程中產生的影響；第三章討論金融租賃對對貨幣政策工具的影響，主要介紹金融租賃對央行常用的“三大法寶”，即對法定存款準備金率、再貼現政策、公開市場操作工具實施機制的影響；第四章則在上述基礎分析之上，研究金融租賃對貨幣政策傳導機制的影響；第五章討論宏觀經濟形勢與金融租賃發展的關系，尤其是經濟低迷時期企業去庫存化行為和商業銀行補充資本金壓力，對金融租賃活動的影響；第六章從經驗層面討論金融租賃公司對貨幣政策的影響，為前述理論提供競爭支持，同時比較金融租賃公司和商業銀行、股票市場在應對貨幣政策變化時的靈敏性差異，并討論利率市場化對金融租賃公司的影響；第七章為結論和政策建議。
本研究的結論是：第一，由于金融租賃公司不需要遵循法定存款準備金制度，可以利用商業銀行的現金漏出，增加貨幣乘數；第二，在貨幣政策工具中，法定存款準備金率效力將有所下降，但再貼現率調整政策和公開市場操作政策有效性會加強；第三，傳統的以廣義貨幣供給量M2作為中介目標的貨幣政策不再適用，但貨幣供給變化對利率的影響以及利率對實體經濟的反應會變得更加靈敏；第四，實證研究表明，金融租賃業的發展與宏觀經濟密切相關，具有很強的適應性，但同時能夠顯著反映中央銀行的貨幣政策走向。
本文的政策建議包括：（1）央行應該減少法定存款準備金率操作，盡快轉向以依賴公開市場操作和再貼現率調整為主導的貨幣政策調整。（2）央行應該確定以市場化利率（例如SHIBOR）為貨幣政策中介目標，而不應過分依賴廣義貨幣供給量M2的變化進行判斷。（3）監管部門應減少對金融租賃公司在融資渠道、分支機構發展上的諸多限制，這些限制抑制了金融租賃公司的發展，反而不利于發揮金融租賃公司對宏觀經濟以及貨幣政策的反應。
第一章 金融租賃的發展現狀
在我國，金融租賃是一種創新性的金融產品，雖然早在改革開放時就已經初見雛形，但是幾經曲折，真正大規模發展出現在2007年銀監會頒布《中國金融租賃公司管理辦法》以后。研究金融租賃對中央銀行貨幣政策傳導機制的影響，首先需要詮釋金融租賃的基本特征及在中國和全球的發展歷史及現狀。
本章首先對金融租賃的基本要素進行梳理，為后續的討論提供鋪墊；然后，敘述自改革開放以來融資租賃行業的發展歷程及現狀；之后本章把視野轉向世界，介紹全球金融租賃行業發展的基本概況，突顯金融租賃行業在當代金融行業的重要性；最后，介紹美國、日本金融租賃業的發展情況，并總結這些國家金融租賃業發展對我國的啟示。
1.金融租賃的基本要素
現代租賃業分為經營性租賃(operation leasing)和融資租賃(financial leasing)，但兩者有顯著的差別，前者屬于商業服務業的范疇，而后者則歸屬于金融業。經營性租賃是指，為了滿足經營使用上的臨時性或季節性需要而發生的設備租賃形式，又稱服務租賃、管理租賃或操作性租賃[1]。而融資租賃的定義為:“出租人根據承租人對租賃物和供貨人的選擇或認可，將其從供貨人處取得的租賃物按合同約定出租給承租人占有、使用，向承租人收取租金的交易活動”[2]。
按照我國銀監會在2007年公布的《金融租賃公司管理辦法》，金融租賃與融資租賃意義的差別在于：其中“融資租賃”是具體的業務類型，“金融租賃”則是由銀監會監管的融資租賃公司，即“金融租賃公司”是“經中國銀行業監督管理委員會批準，以經營融資租賃業務為主的非銀行金融機構”，且“金融租賃公司名稱中標明‘金融租賃’字樣。未經中國銀行業監督管理委員會批準，任何單位和個人不得經營融資租賃業務或在其名稱中使用‘金融租賃’字樣。”除金融租賃公司之外，我國從事融資租賃業務的公司還包括商務部和國家稅務總局聯合審批的內資試點融資租賃公司及商務部審批的外商投資融資租賃公司。
根據《金融租賃公司管理辦法》，我國金融租賃公司可開展的業務包括：（1）融資租賃業務；（2）吸收股東1年期（含）以上定期存款；（3）接受承租人的租賃保證金；（4）向商業銀行轉讓應收租賃款；（5）經批準發行金融債券；（6）同業拆借；（7）向金融機構借款；（8）境外外匯借款；（9）租賃物品殘值變賣及處理業務； （10）經濟咨詢；（11）中國銀行業監督管理委員會批準的其他業務等。其中融資租賃是其經營的主要業務類型。
理論界對于金融租賃的功能和產生原因，主要提出稅率差別理論、債務替代理論和代理成本理論三種解釋[3]：
（1）稅率差別理論。由于租賃資產享受稅率優惠，與普通資產存在稅率差異，因此出租人和承租人均能通過租賃資產取得稅收收益，雙方傾向于采用金融租賃。雙方的收益主要來源于不同企業間的稅收差異（企業間差異）與租賃資產的加速折舊（時間差異）。如果承租人的稅率較高，高稅負企業從低稅負企業租入資產可以避免購置固定資產所需要繳納的稅收，并將此收益將出租人分享；如果出租人的稅率較高，出租人可以通過購置可出租設備來獲得加速折舊優惠，并把這一收益與承租人分享，降低承租人的融資成本，使得其較銀行貸款、發行債券等融資方式更有優勢。
（2）債務替代理論。該理論認為，金融租賃為承租人提供了另外一種融資手段，使得融資主體可以根據自身情況選擇合適的融資方式。金融租賃的優點在于門檻低于發行債券，銀行貸款等融資手段。當融資主體本身的資產狀況和借貸能力不足無法發行債券或從銀行貸款時，可以通過金融租賃的方式獲得融資，租入需要使用的設備。從這個角度來看，金融租賃降低了企業的融資門檻，擴大了企業的融資能力。
（3）代理成本理論。如果委托方不是將設備租賃，而直接將資金借給代理人，委托方難以監控代理方如何使用資金，為了防止雙方目標并不一致，則會加大代理成本。同時，若代理人經營不善導致破產，委托方的資金難以回收，風險較大。在金融租賃中，承租人只能獲得租賃資產進行生產或其他活動，出租人很容易監控，降低了出租人與承租人之間的代理成本；同時，租賃資產的所有權屬于出租人，若承租人無法續租，租賃資產仍可繼續出租給其他企業，這顯著降低了出租人的風險。
2.我國融資租賃業的發展歷程
我國融資租賃業首先出現于改革開放之后，其間經歷了曲折的發展路徑，至今可分為五個主要發展階段：
（1）草創階段（1979-1983）
1979年10月，中國國際信托投資公司（簡稱中信公司）成立，該公司開始了中國最早的租賃業務實踐，例如1980年初，中信公司作為中介推動中國民航與美國漢諾威爾租賃公司、美國勞埃得銀行合作，從美國租賃一架波音747SP飛機。1981年4月，中信公司與日本東方租賃公司合資成立了中國東方國際租賃公司（中國第一家中外合資租賃有限公司），同年7月與內資機構合作成立了中國租賃有限公司（第一家非銀行金融機構類租賃公司），這兩家金融租賃公司的成立標志著我國融資租賃業開始正式創立。此后，合資或中資租賃公司相繼成立。這一階段是中國融資租賃的初始時期，規模小但發展速度快，成交金額呈爆炸式增長：1981年租賃成交金額為1300萬美元，1982年為4100萬美元，1983年就超過了1億美元，年均增長率超過170%。
（2）迅速擴張階段（1984-1987）
由于政府的積極推進并提供擔保，加上改革開放后全國上下有強勁的資本需求，這一階段的融資租賃業步入了迅速擴張時期。第一個表現是融資租賃公司不斷增加，如中國環球租賃、國際租賃、北方租賃、華和租賃、包裝租賃、光大租賃等較大規模的租賃公司在這一時期成立，到1987年底已有14加合資租賃公司和15家中資租賃公司；第二個表現是租賃業務迅速膨脹，到1987年底租賃合同金額超過13億美元。然而，由于缺乏相應的監管法規，加之行業擴張過于迅速，融資租賃業發展遺留下一些潛在的問題：租賃公司對金融租賃的職能定位不夠明確，注冊資本低，資金來源短缺，租賃資產比例較低，且業務技能較差，公司制度不健全，管理頗為混亂。這些潛在的問題為日后經營埋下了隱患。
（3）過熱—停滯階段（1988-1999）
受到我國經濟過熱的影響這一階段的初期，融資租賃業發展顯著過熱，租賃合同額于1992年達到頂峰，達38.33億美元。然而，隨著企業制度改革所帶來的政企分開、企業自負盈虧等新變化，再加上最高人民法院公布政府為經濟合同提供擔保無效的司法解釋，由此財政、銀行等部門不再為企業提供擔保，租賃公司風險劇增，開始面臨承租方拖欠租金，資產質量嚴重惡化，正常業務難以繼續經營的問題。到1995年以后，新頒布的《商業銀行法》不允許商業銀行混業經營，融資租賃公司進一步失去商業銀行的資金，遭受重創；之后的亞洲金融危機則使得外資撤出，租賃公司進一步失去境外資金。在這種環境下，一些租賃公司脫離租賃主業，違規高息攬儲，高負債運營。1997年經中國人民銀行批準的金融租賃公司共16家，1996年末租賃公司總資產達到近140億元人民幣，但注冊資本金總計只有6億多元人民幣及500萬美元，資本充足率過低，蘊藏著巨大的風險。
（4）整頓恢復階段（2000-2006）
進入新的世紀，中國政府開始對已經進入混亂狀態的融資租賃業進行整頓，主要表現在兩個方面：
①行業治理。2000年8月，中國人民銀行撤銷了嚴重違規經營，不能支付到期債務的中國華陽金融租賃有限公司，拉開了融資租賃業整頓的序幕。之后，陷入嚴重困境的海南國際租賃有限公司和武漢國際租賃公司被相繼關停。2004年以后，又有兩家金融租賃公司進入破產程序，兩家公司被停業整頓[4]。
②制度建設。2006年6月，中國人民銀行頒布《中國金融租賃公司管理辦法》，首次為金融租賃的監管提供了法律依據。2011年1月1日，財政部發布的《企業會計準則——租賃》開始實施，為租賃的會計處理提供了制度基礎。2004年10月，商務部、國家稅務總局發布了《關于從事融資租賃業務有關問題的通知》，對內資企業開展融資業務進行規范；2004年3月，商務部根據我國的入世承諾頒布的《外商投資租賃業管理辦法》正式施行。如此密集且有針對性的法律法規的出臺，為融資租賃的發展提供了規范的制度環境。
在強有力整頓之后，經營環境得到極大改善的金融租賃業開始恢復。截至2006年底，金融租賃公司共有12家，其中6家持續經營，賬面資產合計142億元，負債112億元。當年稅后凈利潤1.3億元；商務部及前外經貿部批準的外資及中外合資租賃公司共有70余家，資產合計近300億元。
（5）穩健發展階段（2007至今）
2007年3月，中國銀行業監督管理委員會修訂頒布的《金融租賃公司管理辦法》正式實施，允許符合條件的商業銀行和其他金融機構設立或參股金融租賃公司，從此“金融租賃”被作為一類特殊的融資租賃機構被分離出來。新辦法規定，商業銀行再次被允許進入金融租賃業，工商銀行、民生銀行、交通銀行、招商銀行、建設銀行這5家銀行獲準組建金融租賃公司。在商業銀行的推動下，我國金融租賃業迅猛發展，租賃資產規?？焖僭鲩L，資產質量得到改善。中國金融租賃業進入了一個穩健發展時期。
3.金融租賃行業的發展現狀
現階段，我國融資租賃公司分為三種類型：由銀監會監管的金融租賃公司、由商務部和國家稅務總局審批的內資試點租賃公司及由商務部審批的外商租賃公司。截至2012年6月底，全國在冊運營的各類融資租賃公司約350家，其中金融租賃20家，內資租賃66家，外商租賃達到約264家。全國融資租賃合同余額約12800億元人民幣，其中金融租賃約5500億元，內資租賃約4500億元，外商租賃約2800億元[5]。
2007年到2011年間，我國融資租賃業發展非常迅速，年均幾何增長率超過250%，其中金融租賃公司合同余額增長更是一枝獨秀，年均幾何增長率達300%以上。
表1：中國融資租賃合同余額（億元）
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|
2006 |
2007 |
2008 |
2009 |
2010 |
2011 |
|
融資租賃 |
80 |
240 |
1500 |
3700 |
7000 |
9300 |
|
金融租賃 |
10 |
90 |
420 |
1700 |
3500 |
3900 |
|
內資租賃 |
60 |
100 |
630 |
1300 |
2200 |
3200 |
|
外商租賃 |
10 |
50 |
500 |
700 |
1300 |
2200 |
即便如此，中國監管當局對于金融租賃公司的管理仍然非常嚴格。根據《金融租賃公司管理辦法》，我國金融租賃公司的準入條件主要包括對金融租賃公司主要出資人（出資額占擬設金融租賃公司注冊資本50%以上的出資人）及金融租賃公司注冊資本兩類要求。金融租賃公司的主要出資人可以是中國境內外注冊的具有獨立法人資格的商業銀行，也可是中國境內外注冊的租賃公司，在中國境內注冊的、主營業務為制造適合融資租賃交易產品的大型企業或者其他由銀監會認可的企業和機構。對于不同類型的主要出資人，銀監會有不同的要求。此外，金融租賃公司注冊資本不能低于1億元人民幣或等值自由兌換貨幣，且必須為實繳貨幣資本。
為了避免金融租賃重蹈覆轍，陷入無序狀態，銀監會對我國金融租賃公司進行較為嚴格的監管措施?！督鹑谧赓U公司管理辦法》規定，金融租賃公司需要滿足：資本充足率，金融租賃公司資本凈額不得低于風險加權資產的8％；單一客戶融資集中度，金融租賃公司對單一承租人的融資余額不得超過資本凈額的30%，計算對客戶融資余額時，可以扣除授信時承租人提供的保證金；單一客戶關聯度，金融租賃公司對一個關聯方的融資余額不得超過金融租賃公司資本凈額的30%；集團客戶關聯度，金融租賃公司對全部關聯方的融資余額不得超過金融租賃公司資本凈額的50%；同業拆借比例，金融租賃公司同業拆入資金余額不得超過金融租賃公司資本凈額的100%。除此以外，金融租賃公司必須遵守相關的企業會計制度，外部審計制度并及時計提呆賬壞賬，按規定編制并向中國銀行業監督管理委員會報送資產負債表、損益表及中國銀行業監督管理委員會要求的其他報表，并在每會計年度結束后4個月內向中國銀行業監督管理委員會或有關派出機構報送前一會計年度的關聯交易情況報告。
4.全球金融租賃業的發展
過去二十年，全球金融租賃行業處于平穩發展狀態。1992年到2010年，世界租賃市場年均增長率3.18%，市場規模從1991年的3543億美元發展到2010年的6168億美元。其間世界租賃市場經歷過幾次衰退，例如1996-1997年，2000-2002年及2007-2009年間世界租賃業規模均出現不同程度的萎縮，主要原因是亞洲金融危機、9-11恐怖襲擊事件及全球金融危機。2010年，世界租賃市場走出2008年金融危機的衰退，增長10.7%，但仍沒有恢復到2007年的高點7804美元。
圖1：全球租賃市場發展（1991-2010，10億美元）
數據來源：White Clarke Global Leasing Report 2012
2010年，全球租賃市場規模6168億美元，其中北美市場規模最大，達2133億美元，占全球市場份額的34.6%；歐洲市場緊隨其后，規模2125億美元，全球市場份額34.4%；亞洲市場規模1484美元，占全球市場的24.1%，2009-10年增長率達31.7%，增長十分迅速。南美、大洋洲和非洲市場規模較小，份額不超過7%。
表2：全球租賃市場概況（2010，分地區）
|
區域 |
市場規模(10億美元） |
增長率(09-10，%) |
全球市場份額（2010，%） |
|
歐洲 |
212.5 |
0.5 |
34.4 |
|
北美 |
213.3 |
11.8 |
34.6 |
|
亞洲 |
148.4 |
31.7 |
24.1 |
|
南美 |
25.4 |
-15.9 |
4.1 |
|
澳大利亞、新西蘭 |
10.8 |
-1 |
1.8 |
|
非洲 |
6.4 |
13.1 |
1 |
分國家看，美國是全球最大的租賃市場，規模達1939億美元。中國經過幾年的迅速發展，已經成為全球第二大租賃市場，規模達637.2億美元，2009-2010年增長率高達50%。第三到第十位的市場分別是德國、日本、法國、意大利、俄羅斯、加拿大、巴西和英國?？梢钥闯?，融資租賃業不僅存在于發達國家，在發展中國家的規模同樣可觀，且增長速度非常快。然而，融資租賃在發達國家市場滲透率較高，說明融資租賃在發達市場的設備投資中使用更為普遍，而發展中國家融資租賃業市場滲透率還比較低，說明融資租賃還不是發展中國家企業融資的主要手段，其仍有很大的發展空間。
表3：全國各國租賃市場概況（2010）
|
排位 |
國家 |
市場規模（10億美元） |
2009-2010年均增長率（%） |
市場滲透率（%） |
|
1 |
美國 |
193.9 |
12.00 |
17.1 |
|
2 |
中國 |
63.72 |
50.00 |
3.8 |
|
3 |
德國 |
52.49 |
6.30 |
14.3 |
|
4 |
日本 |
50.75 |
-6.60 |
6.3 |
|
5 |
法國 |
30.89 |
7.30 |
10.5 |
|
6 |
意大利 |
25.46 |
5.40 |
13.1 |
|
7 |
俄羅斯 |
20.54 |
131.00 |
7.7 |
|
8 |
加拿大 |
16.09 |
19.00 |
15.1 |
|
9 |
巴西 |
14.99 |
-42.60 |
n/a |
|
10 |
英國 |
13.38 |
-13.90 |
18.5 |
|
11 |
澳大利亞 |
10.4 |
-1.00 |
12 |
|
12 |
瑞士 |
10.39 |
7.30 |
10.2 |
|
13 |
西班牙 |
9.68 |
25.30 |
4.7 |
|
14 |
波蘭 |
9.58 |
20.70 |
11.5 |
|
15 |
瑞典 |
9.12 |
8.30 |
19.2 |
|
16 |
韓國 |
8.36 |
45.40 |
4.8 |
|
17 |
奧地利 |
6.16 |
6.50 |
13 |
|
18 |
荷蘭 |
5.89 |
-17.20 |
5.1 |
|
19 |
挪威 |
5.85 |
7.00 |
19.8 |
|
20 |
比利時 |
5.35 |
6.60 |
7.5 |
5.美、日金融租賃發展的國際經驗
（1）美國金融租賃業的發展
第二次世界大戰中，為應付戰爭所需，各種軍事技術發展迅速。戰后，各項技術被改造為民用，使得各個企業購買帶有新技術的機器設備的動機強勁。然而，當時美國企業的融資渠道受到限制。為了滿足企業購置大型設備的需要，融資租賃業應運而生。1952 年，美國租賃公司成立，這是美國第一家融資租賃公司，標志著美國融資租賃市場的興起。美國的金融租賃市場發展很快，1991年，美國金融租賃市場份額達1300億美元，市場滲透率在30%以上；到2010年，美國金融租賃市場規模不到1991年的兩倍，市場滲透率下降至約17%，表明美國的金融租賃市場發展減緩，且速度低于其他融資手段。
從金融租賃的種類看，電子計算機、辦公室設備、產業機械等一般采用直接融資租賃，約占租賃市場份額的45%左右；飛機、鐵路車輛和船舶等價格昂貴的機械設備大部分傾向于采用杠桿租賃，約占租賃市場份額的40%左右；
從金融租賃公司的背景看，四種類型的金融租賃公司在美國租賃市場較為普遍：第一種是依托銀行開設的租賃公司，其資金來源主要來自于與銀行的交易，資金充沛，既能為企業提供足夠的資金，又能為銀行的資金找到盈利點；第二種則是依托于大型制造商的租賃公司，這些制造商的產品大多昂貴，采用融資租賃的手段能幫助其獲得額外的現金流，幫助其出售設備；第三種是有濃厚地域背景的獨立租賃公司，一般服務于當地經濟，業務范圍相對較窄；最后是除上述三種類型外的其他類型公司，這也是由于美國租賃市場進入門檻比較低，因此投行、保險公司、私人公司等組織只要有足夠的資本金，都能成立融資租賃公司。
從制度和政策環境看，美國為金融租賃制定了相當豐厚的優惠政策。首先是稅收優惠，主要是投資減免稅政策：美國的《投資稅扣除法》中規定，對于通過出租人投資購買的租賃設備，在租賃時，給予減免征稅，這種政策既可使出租人直接獲得稅收的優惠，又可使承租人通過減少租金，間接取得好處。其次是會計制度優惠，主要體現在折舊制度上：美國的會計準則規定租賃設備可實行加速折舊，也可自主選擇折舊方法，并逐步縮短折舊年限，這樣出租人可規避設備過時的風險，并可以享受延遲納稅的優惠；此外，承租人還可以把租金計入成本，降低應稅利潤。第三，美國政府為融資租賃公司在發展中國家開展租賃業務時提供政治風險保險，并由進出口銀行提供出口信貸和商業保險等等。第四，美國政府很少干預金融租賃業的發展，金融租賃公司不需要從美國政府獲得牌照或其他許可，只需要遵守一般的市場經濟法律，這使得各個主體均能參與美國的租賃市場。
（2）日本金融租賃業的發展
日本的金融租賃業始于1960 年代，當時日本進入全面恢復時期，經濟高速增長，市場空前繁榮，且日本政府鼓勵企業進行資本投資。然而，當時日本企業普遍缺乏資金和設備。在這種背景下，日本引入了融資租賃的工具進行設備采購和流轉。1963年，日本成立了 “日本國際租賃株式會社”，這是日本第一家融資租賃公司。70年代是日本租賃業快速發展的時期，這一時期成立了大量以大型金融機構和商社為背景的金融租賃公司，行業規模平均以每年30%-50%的速度增長；80年代則出現了大量專業的租賃公司，依托于具體的企業，從事與企業相關的業務，同時一些大型金融租賃公司將業務拓展到了海外；90年代日本經濟泡沫破裂后，租賃業也隨著日本經濟的停滯而發展緩慢，到2000年后才逐漸恢復?？傮w而言，日本的融資租賃業規模雖然較大，但在國內經濟中的地位不如美國般顯著，租賃業市場滲透率一直不足10%，近年來更是連年下降，到2010年僅為6.3%。
日本的融資租賃業務種類與美國類似，種類不如美國齊全，主要原因是美國是融資租賃業務的主要創新地，融資業務創新主要來自于美國。日本融資租賃公司的種類的特點是以租賃公司的背景大多是各個行業的大型企業，小型租賃公司較少。從融資租賃的承租人來看，中小企業與大企業各占約50%，說明中小企業在租賃市場的參與度較高。
從租賃業務的具體行業來看，日本融資租賃的客戶多以非制造業租賃為主，占市場的67.7%；另外，信息與通訊設備租賃占所有租賃比重也較大。從資金來源來看，日本融資租賃公司的資金來源主要依靠銀行貸款，大約占90%。此外，日本的融資租賃公司的業務種類不僅僅限于租賃業務，其同樣涉及房地產和貸款等業務形式。
從政策和制度環境看，日本融資租賃的特色在于政府對其的大力推動作用。首先，日本通產省建立租賃信用保險政策，規定中小企業簽訂租賃合同時，強制購買保險，使得承租企業倒閉時，租賃公司能夠獲得損失金額的50%補償，這是由政府出資的。這一措施大大降低了中小企業參與租賃的門檻，也使得日本融資租賃公司風險更小。其次，日本政府提供政策性融資政策，具體形式是由日本的開發銀行以低息向融資租賃公司提供資金。再次，政府為了鼓勵特定行業的發展（例如農業、林業等），對于租賃這些行業設備的承租方予以財政補助，例如日本設有農業經營租賃補助、木材供應結構改善租賃補助、養殖業促進租賃補助等。最后，投資減稅政策，包括兩類。一種針對與信息技術行業相關的設備的優惠政策，具體的優惠是注冊資本在3億日元以上的承租人租賃信息技術行業的設備，可以減少繳納企業所得稅，減少的額度約占租賃總費用的6%。二是針對中小企業的優惠政策，對注冊資金在一定規模以下的企業，若采取融資租賃承租設備，可減免企業所得稅。第三，日本對金融租賃企業采取適度的監管措施，對不同出資主體設立的金融租賃機構分別對待。對于一般金融租賃公司，日本將其視為一般工商企業劃歸通產省管理，沒有設立針對的法律法規，甚至沒有最低資本與資本充足率的要求；對于銀行出資設立的租賃公司，日本政府采取嚴格管理的政策，使得這些租賃公司不能從事房地產、證券等業務，不能從事經營租賃和分期付款銷售。
（3）美、日金融租賃業發展歷程對我國的啟示
美國、日本是世界上金融租賃市場規模最大的國家，行業發展經歷了幾十年時間的洗禮，已經發展出較為成熟的金融租賃市場。相較而言，中國的金融租賃業雖然萌芽于改革開放之后且現在已經具備一定的規模，但行業真正的快速發展僅有幾年時間，無論市場復雜度還是從業經驗上均遠遠落后于美、日等發達國家。中國仍需要繼續吸納先進的經驗，吸取以往的教訓?？偨Y起來，每日兩國的金融租賃發展可以為中國提供以下幾點經驗：
第一，金融租賃是金融系統的重要組成部分。從美、日的經驗來看，金融租賃均能在一定程度上代替銀行貸款的作用，甚至可以擴大企業、特別是中小型企業的融資能力。因此，金融租賃一方面可以降低銀行的風險，也能促進社會投資和企業發展?，F階段中國租賃業的滲透率還較低（不足4%），小于日本的6.3%，更遠小于美國的17.1%，說明中國金融租賃的發展仍然不足。
第二，銀行對金融租賃的影響舉足輕重。無論是在美國還是在日本，銀行都是金融租賃公司的主要控股人和出資人，一方面因為銀行的資金最為雄厚，且放貸業務與租賃業務有其相似之處；一方面則是銀行的資金既需要尋找投資機會，又需要控制風險。2007年以后，中國的銀行系租賃公司發展最為迅速，但到2012年中銀行系金融租賃仍只占整個行業的1/3，未來銀行應更加深度地參與金融租賃公司。
第三，業務創新對行業發展至為重要。租賃是一項較為簡單的使用權讓渡行為，但發達國家，特別是美國的發展經驗揭示了由簡單的“租賃”演化為各式各樣的租賃業務的重要性。在市場中，承租人信用情況、資金情況、所處行業、發展潛力等各個具體指標各具特色，這就從客觀上要求采取不同形式的租賃。因此，中國的金融租賃若要可持續發展，則需要吸取西方已有的租賃業務形式，甚至創造“中國特色”的租賃業務，以滿足不同承租人的需求。
第四，對金融租賃的監管可以適當放松，政府以提供保險的形式防止市場動蕩。從美國、日本的發展歷程看，金融租賃公司因為其本身風險較小的緣故，放松監管是大勢所趨。作為替代，美、日政府均以保險的形式，為金融租賃合同提供保障，保證金融租賃不會出現大規模的動蕩，保護了雙方的利益。目前中國的金融租賃公司仍受到較為嚴格的監管，政府可以參考西方的“保險”形式，減少監管成本。
6.小結
金融租賃是金融行業的重要領域，在過去二十年，不僅是在中國發展迅速，在世界其他國家的交易額也獲得大幅度增長。截止到2012年上半年，中國金融交易租賃合同余額已經超過5000億人民幣，占到廣義貨幣供給余額M2的5.5%左右，成為金融體系中不可忽視的一個部分。因此，關注中央銀行的貨幣政策傳導，必須考察金融租賃行業在其中的作用。
第二章 金融租賃對貨幣供給的影響
貨幣供給是中央銀行宏觀調控的重要工具。金融租賃活動是否能影響貨幣供給的控制及變動，直接關系到中央銀行的貨幣政策實施及最終效力。因此，考察金融租賃對于貨幣政策的影響，必須首先考察其對一國貨幣供給行為的影響。
貨幣供給量，是指某個時點上全社會范圍內承擔流通手段和支付手段職能的貨幣存量，代表一個社會的整體購買力。貨幣供給的主體包括所有的商品和服務交易者。央行所發行的基礎貨幣，最終會通過貨幣乘數作用，形成全社會總體的貨幣供給。由于現代宏觀經濟活動都離不開金融機構，貨幣乘數的大小取決于金融系統提供貨幣的流動性高低。相應地，貨幣供給可以按照金融機構提供貨幣的流動性進行分類。中國現階段將貨幣供給量分為三個層次：① 流通中的貨幣，即銀行體系以外的現金，用M0表示；② 狹義貨幣供給，包括M0和企事業單位活期存款；③ 廣義貨幣供給，包括M1和企事業單位定期存款、居民儲蓄存款、其他存款和證券公司客戶保證金，用M2表示。在這三個層次中，M2已經將絕大多數在存款類金融機構中流通的貨幣納入統計口徑。
金融租賃這種創新性金融工具并非存款類金融機構的傳統業務，也就不是貨幣供給的傳統主體，其所提供的貨幣服務并沒有包括在傳統的廣義貨幣供給M2中。但是，融租賃作為一種創新型金融服務，會同時對全社會的貨幣供給乘數和中央銀行的基礎貨幣產生影響，下面逐一展開分析。
1.金融租賃對貨幣乘數的影響
在現代銀行體系中，銀行體系通過吸收存款、發放貸款是貨幣創造的主要機理，部分準備金制度的實施和部分現金漏出則是決定貨幣乘數的主要因素。在商業銀行的經營過程中，不斷從外界獲得存款，在繳納法定存款準備金、保留必要的超額存款準備金以及流出部分現金以后，會將剩余資金繼續投資，從而產生新的存款，這一過程周而復始，于是就形成貨幣供給的乘數擴張效應。但是，金融租賃活動的產生，使得這一貨幣創造過程變得更加復雜。
金融租賃公司并不屬于商業銀行體系，因此，流向金融租賃公司的資金可以視為商業銀行的資金漏出。但是，不同于傳統的資金漏出，由于金融租賃公司本身也在提供融資租賃服務，由于金融租賃公司不需要繳納法定存款準備金，還可以利用流出商業銀行的現金漏出，因此這部分流向金融租賃公司的資金會通過金融租賃服務的發生而形成新的貨幣供給，從而使得金融租賃活動產生的貨幣供給規模會較之傳統商業銀行體系更大。
首先，由于商業銀行對于每一筆吸收的存款，都需要在中央銀行存入一定比例的準備金。所以，商業銀行的貨幣創造最終受制于法定存款準備金率。中央銀行規定的法定存款準備金率越高，商業銀行的貨幣創造乘數就越低；相反，法定存款準備金率越低，商業銀行的貨幣創造乘數就越高。但是，向金融租賃行業注入的資金不要求向中央銀行繳納存款準備金，因此理論上的貨幣創造乘數要高于商業銀行體系。在現實中，由于銀行貸款仍然是金融租賃公司的重要資金來源，而且流入金融租賃公司的貨幣往往也會重新流回商業銀行體系，所以金融租賃公司的貨幣創造乘數仍然受制于法定存款準備金率，但是一般要高于在商業銀行體系中流通的貨幣的乘數創造。
其次，金融租賃活動的特點是可以吸收銀行體系之外的資金，同時將資金借給銀行不愿意服務的對象，而這部分資金往往被視為商業銀行體系的現金漏出。在傳統的貨幣創造過程中，商業銀行的現金漏出是指不參與新增貨幣的創造過程的貨幣。但是，與此同時，社會經濟體中也存在許多不能被傳統商業銀行體系滿足的融資需求。在現階段中國，中小企業融資難就是一個現實的案例。金融租賃具有融資費用低、手續快等便利條件，更能夠滿足中小企業融資需求，從而能夠在一定程度吸收商業銀行體系之外的資金，增加參與乘數創造的貨幣流，從而擴大全社會貨幣供給總量。
為說明這一點，考慮下面的案例：銀行存在20萬元的現金漏出，在沒有金融租賃公司的情況下，20萬元以現金形式存在；在金融租賃公司產生后，20萬元能夠流入金融租賃公司。假設A公司需要向B公司花費100萬購買某大型設備，但是缺乏足夠的自有資本，那么A公司將面臨兩種融資選擇：一種是從銀行貸款100萬彌補資金缺口（圖2），另一種是與金融租賃公司直接簽訂價值100萬的融資租賃合同（圖3）。兩種融資選擇對貨幣乘數的影響是不同的。如下所述：
（1）銀行貸款模式
在銀行貸款模式下，A公司缺乏購買設備的資金100萬，必須從銀行貸款。假設全社會的通貨-存款比率是20%，銀行擁有100萬元可貸資金，社會流通現金20萬元。銀行將100萬元貸給A公司，A公司獲得貸款100萬以后，用于支付B公司的設備款項。B公司在向A公司提供設備之后，將A公司支付的100萬元存入銀行。此時，銀行又重新獲得100萬元的存款。由于中央銀行規定的法定存款準備金率是20%，此時商業銀行必須將20萬元存入中央銀行，可貸資金規模降低至80萬元。換言之，在經歷向A公司提供貸款服務之后，新增貨幣供應規模降低至80萬元。如此往復，銀行的貨幣供給量是100 + 80 + 64 + … = 500（萬元）。此時，假設社會中流通的現金20萬，總共貨幣供給量是520萬。相應地，貨幣乘數是520/120 = 4.33。
圖2：銀行貸款融資模式下的現金漏出示意
圖3：融資租賃模式下的現金漏出示意
（2）融資租賃模式
在融資租賃模式下，銀行的現金漏出20萬元，形成流通中的社會資本。如果這部分資本全部注入金融租賃公司，金融租賃公司只需從銀行拆借80萬資金，就可購買B公司的設備，并將之以租賃方式提供給A公司。B公司獲得的100萬款項，將其存入銀行?，F在，經過同樣的貨幣創造過程，可以創造100 + 80 + 64 + … = 500（萬元）的貨幣供應。此時，全社會貨幣供給總量是500萬元，貨幣乘數是500/100 = 5 > 4.33。因此，若是融資租賃能夠充分利用流出商業銀行的現金漏出，也能夠有效擴大貨幣乘數，從而增加貨幣供給總量。
綜上所述，金融租賃公司的運營，一方面可以緩釋法定存款準備金的限制，另一方面可以在一定程度上利用流出商業銀行的現金漏出，擴大貨幣創造倍數，增加全社會貨幣供應總量。在整個過程中，金融租賃公司越是充分利用商業銀行體系之外的現金，就越能擴大貨幣乘數；相反，如果金融租賃公司的資金來源絕大多數來源商業銀行拆借，則貨幣乘數不受影響。一個簡單的數學證明將說明金融租賃公司對貨幣創造乘數的影響。
理論上，金融租賃公司的資金來源是多元化的，包括注冊資本、直接債務融資（發行債券等）、同業拆借等多種方式。但是在現階段中國，中國金融租賃公司的資金來源十分有限，絕大部分自于銀行貸款。至于其他融資手段，則是杯水車薪。國家對債券發行的控制較為嚴格，金融租賃公司很難通過發行債券獲得資金融通，即便是能夠發行，資金數量也十分有限；至于股票上市，則更難達到條件，迄今為止大陸尚未有一家租賃公司被批準發行股票。在此種情況下，金融租賃公司只能把同業拆借資金作為資金來源的重要補充，往往還是以短期資金支持租賃項目的長期占用。因此，金融租賃公司與商業銀行貸款聯系非常緊密，故而對貨幣乘數的影響不大。但是，隨著將來金融租賃公司的資金來源多元化，可以更多地通過非銀行渠道——包括發行債券和股票——獲得資金，那么金融租賃公司的運營將會增加貨幣乘數，擴大貨幣供應總量。
2.金融租賃對基礎貨幣的影響
在現行金融體制下，貨幣供給的實現機制是中央銀行向以商業銀行為主體的金融體系注入基礎貨幣，商業銀行在此基礎上進行信用創造，向整個社會供給最終貨幣。這一傳統機制是建立在以下兩個基本假設基礎上的：①中央銀行能夠獨立、外生的控制基礎貨幣；②以商業銀行為主體的金融體系是唯一能夠吸納資金、并且提供資金融通的機構。據此，形成現代貨幣供給理論的基本公式：
其中，M是貨幣供給量，m是貨幣乘數，B是基礎貨幣。給定貨幣乘數，央行的基礎貨幣調控是整個貨幣政策體系的基礎。
金融租賃機構的經營活動，除了使得全社會的貨幣供應乘數會出現適度上升之外，還會對央行的基礎貨幣發行產生影響：
第一種是適應性影響。由于全社會貨幣供應不是完全由貨幣當局單方面決定，還會受到經濟體系內部諸因素（例如投資、消費）的影響。金融租賃活動的產生，使得許多原本難以從銀行獲得貸款的企業也有可能獲得替代性資金，從而減少人們平時對現金的預防性需求、加快貨幣流通速度，從而減少實際貨幣供給的相對量。這就意味著，央行只需要較少的基礎貨幣調整，就能實現既定的貨幣供應目標。這一點，從上面的貨幣供給公式也能很容易看出。例如，在貨幣乘數不變的情況下，如果央行希望將M2供應增速下調6個百分點，那么基礎貨幣也需要相應下調6個百分點；但是，現在由于金融租賃活動的發生，假設貨幣乘數因此翻了一倍，央行只需要將基礎貨幣下調3個百分點，就能夠達到同樣的經濟目標。
第二種是結構性影響。除了總量影響外，金融租賃業務還會對中央銀行的基礎貨幣結構產生影響。央行的基礎貨幣分為三個部分：流通中的現金、法定存款準備金和超額存款準備金。其中，法定存款準備金的多寡很大程度被央行所決定，而流通中的現金和超額存款準備金的多寡還會受到普通民眾和商業銀行的需求影響。如果中央銀行供給的基礎貨幣被超額準備金和現金所吸收，意味著這部分資金不能用于借貸和參與信用創造，基礎貨幣的派生作用也就無法有效發揮（見“專欄2”）。金融租賃活動的產生，商業銀行會的資金用途得以拓展，可以減少超額存款準備金，民眾也會減少現金持有，而將這些資金用于金融租賃活動，此時超額存款準備金和現金占基礎貨幣的比重降低，法定存款準備金比重上升，即參與信用創造的資金會增加，社會總貨幣供給增加?？紤]中國實際，超額準備金的比重本身還會受到貨幣政策——尤其是超額準備金利率——的影響，商業銀行的主動性并不是很大，這也會進一步增強宏觀調控的結構性影響。從這個角度來看，在金融租賃活動出現以后，基礎貨幣調控的靈敏度會增加。
綜上所述，適應性影響和結構性影響對基礎貨幣的作用是一致的，都會增強基礎貨幣的最終貨幣供給量的影響靈敏度。所以，金融租賃公司的出現，最終結果是增加了央行基礎貨幣發行的靈敏度，有利于中央宏觀調控政策的實施。
3.小結
本小節的主要結論是：（1）由于金融租賃公司不需要繳納法定存款準備金，還可以利用流出商業銀行的現金漏出，因此貨幣的信用創造乘數會增加；（2）貨幣乘數擴大，使得較少的基礎貨幣調整，就能夠實現既定的貨幣供給目標；金融租賃活動的產生還會改變基礎貨幣結構，進一步增強基礎貨幣調整的靈活性，有助于中央銀行宏觀調控政策的實施。
[1]馬麗娟.信托與融資租賃[M].首都經濟貿易大學出版社, 2008.
[2]中國銀行業監督管理委員會令（2007年第1號）金融租賃公司管理辦法。我國《合同法》與《企業會計準則——租賃》亦對融資租賃進行過定義，但并無顯著差別。
[3]王涵生. 金融租賃國際比較研究[M]. 中國金融出版社, 2011.
[4]秦永順主編. 金融租賃業務[M]. 長春：吉林大學出版社, 2008: 7.
[5]中國租賃聯盟和市租賃行業協會《2012上半年中國融資租賃業發展概況》
[6]Laurence Ball, 2011, Money, Banking and Financial Markets, Worth Publishers, Second Edition.
