上海新金融研究院學術委員 鐘偉
影子銀行的界定
目前對于影子銀行的研究，不同的研究定義的口徑不同，導致結果也大相徑庭。因此很有必要對影子銀行系統的定義進行規范。
影子銀行系統在次貸危機前獲得了長足發展，但并未引起足夠關注。危機后，G20、金融穩定理事會（Financial Stability Board, FSB）、巴塞爾銀行監督和管理委員會(Basel Committee for Banking Supervision, BCBS)、歐洲央行(European Central Bank, ECB)、美聯儲(Federal Reserve Board)等均提出應當注重影子銀行系統，并考慮具體的監管框架，由此影子銀行系統在全球范圍內得到重視。
影子銀行的概念由麥卡利首先提出，這沒有爭議，他并非學術研究人員，而是從實踐中得出的理論。在他看來，具有類似商業銀行貸款功能，平行于商業銀行但卻不納入銀行監管體系的機構，都算是影子銀行。因此影子銀行這個概念在一開始就很寬泛。
后來美聯儲紐約分行的一份研究報告，對影子銀行系統進行了定義，這個定義相對準確。所謂影子銀行，指的是沒有傳統銀行以存款、貸款和結算為核心的業務組織形態，卻以貸款資產證券化等方式行使傳統銀行信用、期限和流動性轉換功能的機構，游離于監管體系之外，與接受中央銀行或監管當局監管的傳統商業銀行系統相對應的直接或間接從事資金或信用中介的金融機構。
金融穩定理事會(FSB)新近發布了對全球影子銀行系統的評估報告，其對影子銀行的定義是，由(部分或完全)在正規銀行體系之外的實體及業務活動所構成的信用中介。按照這樣寬泛的定義，除了銀行，以及場內進行的權益融資之外，幾乎所有的機構，不管是金融還是非金融機構，只要其活動具有信用終結的特性，就統統被納入影子銀行系統。正是在這個寬泛定義下，才有了FSB對全球影子銀行系統規模驚人的估算。
我更傾向于認為，對影子銀行的定義不應太寬泛廣義，而應盡量狹義精確。從機構分類來說，影子銀行系統包括四部分，一是證券經紀公司和結構化投資機構（SIV）；二是證券化機構；三是貨幣市場基金、債券保險公司等機構；四是對沖基金、私募股權投資基金(PE)等。從功能分類來說，影子銀行系統既包括被列入影子銀行的機構，也包括使用影子銀行方法或提供影子銀行業務的傳統銀行。
盡管從功能說和機構說來判定中國式影子銀行仍有困難，不過我認為也不能把影子銀行當做什么都可以往里裝的一個筐。
中美“影子銀行系統”異同
在全球金融系統中，影子銀行系統的業務更為批發化、更偏重于場外交易，以及對杠桿更為偏好。其主要業務建立在衍生品、證券化及再證券化工具等方面，這些金融工具被不同的金融機構所運用，形成了復雜的對手方交易網絡。證券化是貫穿影子銀行系統最重要的業務，支撐了整個影子銀行系統的運作。
正是因為西方影子銀行的基礎是資產證券化、場外交易和高杠桿，所以才帶來了全球金融監管政策的金融穩定理事會（FSB）對2011年全球影子銀行系統統計的驚人數據。據說全球影子銀行系統的資產超過60萬億美元，其中美國是23萬億，歐元區是22萬億，英國是9萬億美元。這些到底指的是合同總額還是本金余額數，我還不太清楚。IMF也在其新近的《全球金融穩定報告》中，對中國影子銀行表示擔憂。
典型的美國式影子銀行具有復雜衍生、場外交易、杠桿高、批發化的特點。第一，引發次貸的信用衍生產品，其產品結構和風險定價，都相當復雜，數學家看不懂其中的金融含義，金融學家則看不懂其中的數學含義，與其說這類產品是被華爾街“錯誤定價”，不如說是被違反道德地“惡意定價”。迄今中國雖然在信托等結構產品的設計方面有所進步，但遠未達到西方證券化衍生品的復雜程度。
第二，通過SPV場外交易，往往影子銀行的資產具有龐大的發行市場，但幾乎不具備有流動性的交易市場?；蛘哒f，影子銀行資產的重要特性，就是“發行即死亡”。貝爾斯登在次貸危機全面爆發前，曾試圖拍賣一筆品質最好的AAA級的CDO,但當時很少有類似資產的交易市場，最終競價的結果，我記得是按照面額的85折售出，這種折扣意味著哪怕是評級最好的CDO也幾乎是垃圾證券了，這是導致恐慌在華爾街蔓延的重要事件之一。中國式影子銀行中，覆蓋的機構、產品如此廣泛，其中可能包含一些流動性不佳的產品，但類似銀行承兌票據，理財，小額貸款等，流動性是很高的。真正缺乏流動性的，可能是地方政府的平臺債。
第三，美國影子銀行系統的杠桿率的確高，也呈現批發化的特點。杠桿高的機構包括對沖基金，投資銀行等。當時影子銀行系統內，資產的主要買家，是被玩弄次貸的老手們稱為“錢多人傻”的保險公司、養老金和年金機構，以及一些共同基金。在中國則不同，影子銀行系統的發展，很大程度上，是商業銀行承受了利率市場化以及嚴格的監管要求，迫使其將資產騰挪到表外、機構外，以逃避監管，追求高收益。杠桿可能有所放大，但和美國式的影子銀行，還是不可比。
我想表達的意思是，中國存在影子銀行，但其和西方影子銀行不可比。中國金融機構在業務的復雜性和關聯性方面，在資產證券化方面，遠遠不如西方。同時，對FBS和IMF針對中國影子銀行的評估，我也持姑妄看之的態度。
中國式影子銀行及其規模
現在對中國式影子銀行的定義很多樣化。
有外資券商研究報告認為，從信用中介角度出發，信托、委托貸款、銀行承兌匯票、企業債，以及民間借貸活動都應包含在內。這種口徑已很廣義，這樣，中國的影子銀行系統規模大約為GDP的一半，也就是20多萬億的規模。
但是上面的定義還不是最廣義的，還有國內券商研究報告認為，在中國，銀信合作理財、信托、地下錢莊、小額貸款公司、擔保公司、典當行、民間金融、私募投資、對沖基金等非銀行金融機構貸款，都算是影子銀行系統的組成部分。
我看到覆蓋范圍最廣的是中國社科院的相關研究，包括銀行業內不受監管的證券化活動，尤其是銀信合作，以及委托貸款、小額貸款公司、擔保公司、信托公司、財務公司和金融租賃公司等進行的“儲蓄轉投資”業務，以及地下錢莊、民間借貸、典當行等，統統是影子銀行系統。
越來越寬泛的定義，讓我越來越困惑和擔心。按照上述機構林林總總的分類，從機構分類角度來看，恐怕只有商業銀行傳統的貸款活動，企業在交易所內發行股票和債券的活動，才能被勉強排除在影子銀行之外；從產品分類角度，則只有銀行信貸、滬深A股股票和債券、國債、央行票據和金融債才能勉強被排除在影子銀行體系之外。而且，按照上述定義所進行的規模估算必然極其驚人，因為上述口徑甚至比人民銀行公布的社會融資規模扣減銀行信貸之后的余額還要大，由此估算出中國影子銀行系統的余額應在20萬億到35萬億之間，我也絲毫不覺得奇怪。
隨著商業銀行承受越來越大的資本性脫媒和技術脫媒的壓力，要是繼續按照中國影子銀行定義的口徑，去估算其規模，可能在未來三至五年就會有研究報告宣布，中國的影子銀行系統規模已經超越了傳統的商業銀行。究其原因，問題出在定義千差萬別，估算結果自然也就各說各話。
中國式影子銀行的風險評估
按涉及金額的大小，我對各類業務的風險一一進行簡述。
首先是民間融資。既然是民間融資，那么就是一種非正式制度安排，在統計和監管上都有難度。我不贊同將民間融資納入影子銀行系統。這塊融資還是只能“民不舉，官不糾”，如果風險暴露，通過民事訴訟來解決比較好，而不是政府的大包大攬。許多極高利率的非法集資案中的苦主，其實在集資活動中，很明顯是貪婪戰勝恐懼，甚至忘記了常識，讓這些苦主通過訴訟去主張其權利，比政府出面包攬要好得多?，F在民間融資的風險點，比如類似溫州這樣房地產泡沫和資金鏈已破滅的地區，讓風險暴露出來，比捂著強。另外，網上交易平臺中類似“人人貸”這樣的融資活動，其違約風險值得關注。
其次是地方投融資平臺。其中可以分為兩大塊，一塊是在銀行體系內，我估計余額大約是10萬億；另一塊是在影子銀行系統內，余額在3-8萬億之間都有可能。目前地方政府的年稅收大約2萬億，土地出讓等非稅收入大約3萬億，就算地方財力是財政收入10萬億總盤子中的7萬億，地方投融資平臺的風險也很大。平臺負債余額每年的利息可能在1.5－2萬億之間，這要求地方財力每年至少增長20％以上，新增財力才能覆蓋債務利息。如果沒有新的分稅制改革，地方政府基本已喪失了地方債務的償還能力。從《預算法》的修改，到縣域財政整固計劃，似乎折射出中央已經關注到了地方債務問題，我認為這塊是中國式影子銀行中，風險最容易失控的部分，地縣債務狀況尤其令人擔心。
接下來的是理財產品。其余額雖大（可能在6-9萬億之間），但大部分投資于貨幣市場，商業票據和信托產品，有的甚至純粹是商業銀行為沖擊時點數而設的，我傾向于將其視為儲蓄替代產品。另外，票據規模也較大，但中國票據法要求票據有真實交易合同為背景，理論上純粹的融資性票據是難以存在的。票據市場的高潮在2011年上半年銀根最緊張的階段，目前市場明顯降溫。所以我不認為理財產品或者票據會出現特別大的系統性風險。
還有一塊是企業債。我估計銀行和非銀行大約各持3.5萬億。企業債在中國有嚴格的發改委審批程序，除了少部分工業企業的債券之外，風險大體上并不比銀行貸款更高。至于短融和中票，風險也還不大。
另外值得注意的一塊是信托。這部分大約接近4萬億，其中房地產信托的總體風險在溫和下降。工業企業信托和平臺信托的情況比較令人擔心。從上市公司的負債率來看，目前負債率處于2003年以來最高，顯示企業的并購破產還沒有開始。
我對小貸公司和典當行還不是太擔心，其業務主要就是做過橋貸款，或者做房產抵押貸款，經營杠桿也比較低。但擔保公司的問題多多。金融租賃和融資租賃的風險狀況差異比較大。至于私募股權融資，更難下結論。
對中國式影子銀行，或者更嚴格地說，所有銀行信貸之外的其他融資渠道，都需要我們更謹慎地定義分析，然后才能給出有意義的結論。我比較擔心的是，籠統地定義影子銀行，給出一個驚人的規模估計，然后接下來就是不分青紅皂白地整頓機構、審批產品之類的行政化手段，而不是允許市場有自我糾錯的機會，允許司法體系有風險懲罰的機制。
