CF40學術委員、中金公司研究部聯(lián)席主管 黃海洲
我們把全球分為三大板塊，分別進行分析。第一塊是歐洲，我們要問的是歐洲如何毆？歐洲相互之間的博弈可能要持續(xù)相當長時間，初步估算要十年甚至更長。在此過程中，歐洲正在變成日本，我們將可能看到一個比日本更大的經濟體維持日本那樣的低經濟增長。第二塊是美國，要問的是美國怎樣美？三年后，美國經濟增長可能會相當強勁。全球目前經濟狀況最好的不是中國，不是印度，也不是其它的新興市場國家，而是美國，美國經濟已經筑底反彈的大條件。第三塊是新興市場國家，要問的是金磚值幾金？如果不加快改革，包括中國和印度在內金磚國家的“金”將所剩無幾。
就全球經濟形勢及上述三個問題的答案，我們可以用三句話來簡單概括和回答：歐洲正在毆，美國將更美，金磚要貼金。
歐洲正在毆
西班牙現在正在發(fā)生銀行危機，危機嚴重時每天流失存款占總存款的1%，是一個慢性死亡的過程。對希臘，西班牙，愛爾蘭國家存款流失情況的統(tǒng)計，可能低估了實際存款流失狀況。
宏觀審慎監(jiān)管做的最好的是西班牙，但這次西班牙央行實際上闖了一個天大的禍。當西班牙的宏觀經濟狀況出了非常大的問題的時候，再好的監(jiān)管也無力扭轉局勢。在宏觀經濟狀況較好或不太好，但尚屬正常情況的時候，監(jiān)管很有幫助。而到大危機的時候，監(jiān)管仍有幫助，但再好的監(jiān)管也無法消除系統(tǒng)性風險。
歐元區(qū)會變成下一個日本嗎？統(tǒng)計分析歐元區(qū)四大類資產負債表后，我們可以發(fā)現，歐元區(qū)的金融機構和企業(yè)，在過去的一段時間尤其是金融危機以來，去杠桿化尚未開始。如果歐元區(qū)要進行調整，其金融機構和實體經濟必然要進行漫長而痛苦的去杠杠化過程。歐元區(qū)正在變成下一個日本。
歐元區(qū)的財政政策與金融政策不協(xié)調，缺乏財政轉移支付和自由的勞動力流動，并不適用蒙代爾的最優(yōu)貨幣區(qū)域理論。事實上，自蒙代爾提出最優(yōu)貨幣區(qū)域理論以來，學術界的批判聲音不斷，以普林斯頓大學Peter Kenen為首的經濟學家認為財政整合是必要條件。舉例來說，意大利自統(tǒng)一以來，政府一直從發(fā)達的北方向欠發(fā)達的南方進行財政轉移，每年達GDP的4-5%，財政整合使意大利維系統(tǒng)一貨幣。
因此，歐元設計上的制度缺陷，主要是因為主權和貨幣之間沒有統(tǒng)一。和平時期，政治上的博弈使得主權與貨幣很難結合——一般而言，主權統(tǒng)一都是通過戰(zhàn)爭來實現的。這個問題的最優(yōu)解是財政和經濟同步整合。次優(yōu)解有兩個，一個是經濟整合得快一點，另一個是財政整合得快一點，但這兩個都非常困難。實際的解是非優(yōu)解，即經濟和財政結合步履非常緩慢。這可能導致部分國家退出歐元區(qū)的風險，但退出也是非常困難的。
實際有效解是什么呢？我做一個大膽的預言，未來三到五年之間，可能發(fā)生的情況是，政治和財政的整合緩步前行，但是歐元區(qū)里有困難國家都加大資本管制。最后造成的結果是歐元區(qū)只有一個貨幣即歐元，但是有多個匯率、多個利率。我認為歐元區(qū)朝這個方向走的可能性很大。這個過程要十年以上。在這個過程中，歐洲經濟將在零增長附近徘徊。歐元區(qū)正在變成下一個日本。
美國將更美
危機之前，美國的四大資產負債表中，一個是家庭借債消費過多，還有一個是金融系統(tǒng)負債過多，但美國的公司負債較低、經營狀況較好，其負債率遠低于歐洲公司。危機后的三四年中，美國金融機構資產負債表修復狀況良好。在這一點上，美國大幅領先于歐洲。現在美國家庭借債消費水平和金融機構負債水平都已經基本回到30年均值、公司盈利持續(xù)向好。換句話說，全世界經濟出現動蕩的情況下，美國的實體經濟沒受到重創(chuàng)，美國經濟調整已基本到位。目前四大負債表里，有問題的是美國政府負債，而美國政府負債問題是可以通過全球布局和增長加以化解的。這是美國將更美的宏觀基礎。
美國將更美的微觀基礎，可以總結五大類優(yōu)勢。第一是美國的低資金成本。第二是美國的低能源價格，美國現在在給中國出口煤，三年之內能源完全自給自足，這對全世界造成的影響現在難以估量。第三是美國勞動力價格下行，中國以及相當多的國家勞動力還會持續(xù)上升。第四是美國的技術，包括柔性制造、頁巖氣等等。第五是美國的龐大市場。
綜上所述，美國短期內增長動能不強，下行風險尚存。短期的“財政懸崖”問題對經濟增長和市場信心都將造成困擾。但中長期來說，美國銀行和家庭去杠桿過程的基本完成，經濟增長具備再出發(fā)的條件，2015年前后經濟可能強勁增長。并且由于美國擁有資金、能源、勞動力、價格，市場和技術創(chuàng)新等五大優(yōu)勢，美國或成為全球三大板塊中最早走向穩(wěn)步增長、恢復繁榮的國家，并將可能對全球包括新興國家在內造成非常大的沖擊。美國將更美。
金磚要貼金
新興市場國家，不光中國經濟速度在下滑，包括印度、巴西、俄羅斯的經濟增長速度都在下滑，而且有些國家下滑的幅度非常大。短期內，新興市場國家面臨全球化和改革紅利減退的挑戰(zhàn)。在外部需求下降，內部需求不足的情況下，新興市場國家的經濟增長模式難以為繼。
如果在未來兩三年歐洲危機繼續(xù)惡化、美國經濟繼續(xù)復蘇緩慢，部分新興市場國家可能會面臨非常嚴重的資金短缺。印度貨幣可能繼續(xù)大幅度貶值，明年或許需要尋求IMF和世界銀行的危機援助才能度過難關。
中長期而言，金磚四國面臨的問題都是缺乏改革。
依靠礦產資源和其他大宗商品的出口，巴西經濟曾得益于中國等的高速發(fā)展。但隨著全球增速放緩，巴西基礎設施薄弱、金融機構不健全、發(fā)展模式單一的問題暴露了出來。
印度的基礎設施薄弱等問題制約其經濟進一步發(fā)展，同時政府官僚體制對于經濟的干預過多，限制了私人投資。俄羅斯過于依賴能源出口，劇烈波動的原油價格對其經濟發(fā)展有很大的負面沖擊。同時，俄羅斯市場化改革不足，法治不健全，難以吸引足夠的外資。
中國過去經濟高速發(fā)展所依賴的以出口和投資為主的模式不可持續(xù)。在發(fā)達國家經濟長期放緩的時候，中國需要更多地以內需為主拉動經濟。
因此，金磚國家以及廣大的發(fā)展中國家，未來需要進行更大力度的改革。金磚要貼金。
中國的政策選擇
過去三十多年間，經濟曾經三次在體制改革的推動下出現三次大的上行周期，每一個周期差不多十年。第一次十年周期的低點大概在1990年。1990年之后經濟有所恢復，尤其是鄧小平1992年南巡講話和1993年十二屆三中全會，很快帶來了第二個增長頂點。此輪周期的低點差不多在2000年前后。加入WTO，擴大新的外需和內需，帶來了第三輪經濟增長上升周期，高點是2007年。
全球的動蕩，包括歐洲危機和部分新興市場國家可能面臨的危機，實際上為中國的發(fā)展帶來了新的機遇。因此我們要以更大力度推動中國經濟改革。只要盡快通過改革找到能夠提高勞動生產率和投資效率的途徑，通過對內的結構性調整和對外的全球戰(zhàn)略新布局恢復國際競爭力，長期增長完全有可能迎來第四次上行周期。
短期而言，中國的政策選擇是：松政策、穩(wěn)增長、調結構、防風險、增供給、促改革，以實現在下滑中求穩(wěn)，在改革中求進。從短期來看，需要加大貨幣和財政政策預調微調的力度，防止經濟增速進一步大幅下滑。中長期我國經濟增長勢態(tài)如何，是快步大幅放緩、逐步小幅放緩或迎來新的上行周期，關鍵在于是否能夠及時和大力深化改革，改善經濟結構，增加供給，創(chuàng)造需求。其中，具體的改革措施包括落實開放民營資本進入投資領域，進一步加強私有產權保護，等等。年內將召開的“十八大”將為國內改革再出發(fā)提供一個時間窗口。
