近期美國市場變化的邏輯
時間：2022-08-18
作者：張濤 等
隨對于美聯儲實現“軟著陸”前景的悲觀預期，近期美國金融市場出現明顯變化。
首先，美股和商品由前期同步下跌轉為同步反彈。
自7月份以來，美股和商品價格呈現出同步反彈態勢，截至目前，標普500指數較前期低點累計反彈了17.2%，納斯達克指數更是反彈了23.3%，而涵蓋19類商品種類的RJ/CRB商品指數累計反彈了8%。而在此前的6月份，美股和商品則是同步大幅下跌，例如，標普500指數和納斯達克指數分別累計下跌了23.5%、33.4%，RJ/CRB商品指數則累計下跌了17.1%。目前美股和商品價格已經回升至美聯儲3月份首次加息前后的水平。
圖1：美股與RJ/CRB指數
數據來源：Wind
其次，美債曲線加深倒掛。
與美股、商品反彈對應，美債市場自美聯儲6月中旬加息75BPs之后，也出現了明顯變化，中長端美債的收益率開始持續回落，相應美債的期限利差或加深倒掛，或持續收窄，即便7月份美聯儲再次加息75BPs，也未扭轉美債市場的調整方向。
圖2：美債曲線和期限利差
數據來源：Wind
第三，商業銀行備付金回升。
新冠疫情以來，美聯儲再次采取量化寬松操作，且效果明顯要好于應對次貸危機時，尤其是聯儲在本輪量化寬松釋放的流動性，很快就轉為了商業銀行的信貸投放，而不是像次貸危機時，聯儲投放的流行性大量的淤積在商業銀行內，最終以備付金的形式還給了聯儲。
例如，在新冠疫情量寬之前，美聯儲的持債規模（釋放流動性的規模）與商業銀行存在美聯儲的備付金規模（淤積在商業銀行內的流動性）間差額一直穩定在2萬億美元，而疫情之后，這個差額快速擴大至5萬億美元以上，主要就是商業銀行備付金快速下降（意味著信貸投放的增加）。
然而，從6月中下旬以來，商業銀行備付金余額開始回升，截至8月10日，已經累計增加了2400億美元至3.36萬億美元，反映出商業銀行信貸投放可能有了放緩跡象，此變化可能與美債利差倒掛有關，因為對于商業銀行而言，信貸投放的收益主要得益于短期限負債和長期限資產的錯配，如今短期利率持續高于中長期利率，直接導致商業銀行信貸投放收益的下降。
圖3：美國銀行體系內的流動性情況
數據來源：Wind
其實，上述三個變化歸屬于一條邏輯：市場隨經濟衰退的擔憂，直接影響了中長端利率，并對于美聯儲改變現行收緊政策的預期升溫，相應帶來對各類金融市場的重新定價。
而7月份美國CPI環比降至0，為2020年12月以來首次環比零增長，但此主要得益于美國投放戰略石油儲備帶來的汽油價格回落，目前美國汽油價格自3月以來首次跌破4美元/加侖至3.99美元/加侖，但一方面戰略石油儲備不能無限量投放，另一方面美國非戰略石油儲備目前還在低位，因此7月份CPI驟降并不具備持續性，即年內美國通脹回落的速度與程度是有限的，這也是之前我們認為美債曲線倒掛將加深的原因之一。
圖4：美國石油儲備以及通脹月度變化
數據來源：Wind
因此，在9月份美聯儲議息會議前，市場還將能看到8月份通脹、就業、信貸等數據的實況，如果8月份的實際數據是對衰退的進一步確認，同時通脹較7月再度惡化（環比回升），那么現行的市場邏輯可能就會隨之起變，屆時市場波動必將再次升高，而且不排除商品與美股同步性會被打破。
作者張濤系CF40青年論壇會員、供職于中國建設銀行金融市場部，路思遠供職于建行金融市場部，本文首發于界面新聞，文章僅代表作者個人觀點，不代表SFI及作者所在機構立場。
