美國量寬政策面臨兩難，金融安全需各國協調行動
時間：2021-11-07
作者：余永定
美國面臨債務違約和債務貨幣化的兩難困境
今年是布雷頓森林體系解體50周年，與布雷頓森林體系相比，后布雷頓森林體系的特點，是美元本位制取代了黃金匯兌本位制。美元作為一種國家法定貨幣，是可以無限供應的，儲備貨幣國家為國內利益而訴諸印鈔機的誘惑極難抗拒，唯一能阻止美國這樣做的力量是美國自己以負責任的態度行事的意愿。美國有意愿以負責任的態度行事，而全球投資者也要相信美國會這樣做。也正因如此，（也僅僅因為如此），此后布雷頓森林體系存續了五十年。
最初，美國政府通過資本賬戶赤字來提供“國際流動性”，但20世紀80年代初以后，美國通過經常賬戶赤字提供“國際流動性”。目前，美國凈外債15.4萬億美元，占美國GDP的70%左右。對此我們不禁要問：世界各國不斷積累美國借條的局面還要持續多久？
“豆莖不可能長到天上去”，從某種意義上說，世界仍面臨著“特里芬兩難”。在當前階段，如果美國政府希望改善經常賬戶平衡狀況，就必須讓美元貶值。如果考慮其他因素，比如美國飛漲的公共債務、以QE形式不斷印鈔等，情況則可能更加糟糕。根據美國國會預算局的數據，美國聯邦債務持續上升，到2050年將占GDP的200%。
債務是必須償還的，否則就必須把債務貨幣化。很難想象美國政府如何在不進行債務貨幣化的情況下償還如此巨大的債務。公共債務貨幣化可能會對通貨膨脹和匯率產生巨大影響，我們也不能排除美國政府債務違約的可能性。雖然實施QE和零利率政策有其必要性，但無論如何，這種政策對通貨膨脹和匯率的影響令人擔憂。總而言之，如果美國政府繼續執行當前政策而不能順利退出QE，考慮到通脹和美國政府債務違約的可能性，從長期看，外國投資者還將可能面臨美元的大幅貶值。另一方面，如果美國退出QE，發展中國家就將再次面臨“退寬恐慌”（taper tantrum）。
應將限制不正當跨境資本流動提上改革議程
在布雷頓森林體系下，發展中國家由于金融系統的脆弱性，不得不積累大量外匯（主要是美國國債）以保護其貨幣不受投機性攻擊。目前，全球外匯儲備總額約12萬億美元，占2020年全球GDP的14%。如此規模的外匯儲備對發展中國家來說，是一種巨大的資源浪費；但如果沒有這層防火墻，來自國際投機者的攻擊，就可以使發展中國家幾十年來的經濟成就付諸東流，亞洲金融危機就是典型案例。
如果能更好地監督和管理跨境資本流動，金融危機的發生幾率就會減小。我們應該制定一些規則以減緩跨境資本流動的速度，比如禁止某些高頻交易，對某些類型的跨境資本流動征稅等。近年來，不正當資金流動已經成為國際上高層政策討論的熱門話題。我們需要采取更加協調一致的行動，將限制不正當的跨境資本流動納入全球金融體系改革的議程中。
地緣政治背景下中國更關注金融安全
全球金融危機以來，中國積極參加國際貨幣體系改革。中國人民銀行原行長周小川曾提議將特別提款權（SDR)作為國際儲備貨幣，中國也參與了組建多重儲備貨幣體系、加強區域貨幣合作的討論。
但可惜的是，這些有關國際貨幣體系改革的努力成果十分有限，所以中國決定走自己的路。中國在2009年啟動了人民幣國際化的進程，2012年啟動了資本賬戶自由化的進程，2015年開始實行人民幣匯率制度改革。
2017年以來，本已緊張的中美關系持續惡化，中國對海外資產安全的顧慮日漸加深，地緣政治成為國際金融問題中的重要因素。馬丁·沃爾夫在2013年警告說：“如果中美兩國發生公開沖突，美國可能會切斷世界與中國的貿易，還可能扣押部分中國流動性金融資產，……”這是相當可怕的情形。
從地緣政治的角度，雖然中國會繼續堅持對外開放，堅持推進改革進程，但不得不關注一些更具體、更技術性的問題。例如，如何加強國際貨幣結算系統的安全性？當美國政府對中國金融機構實施制裁時，如何保護中國金融資產？
我不希望我的發言顯得過于悲觀。“有志者，事竟成”，希望經濟學者能夠為創造一個更加美好的世界貢獻微薄之力。
本文系CF40學術顧問、上海浦山新金融發展基金會會長、中國社科院學部委員余永定在2021年10月22日舉辦的第三屆外灘金融峰會暨第五屆浦山年會上的外灘圓桌“國際金融體系的演變：回顧與展望”上發表的演講，未經許可不得轉載。
